Genel Değerlendirme
Novo Nordisk (#NVO), 2025’in ilk çeyreğinde güçlü operasyonel performans sergilese de, ABD’deki “compound (muadil) versiyonların” etkisiyle GLP-1 ilaçlarındaki büyüme ivmesinde yavaşlama gözlemlendi. Şirket, Q1 beklentilerin üzerinde gelir ve net kar açıkladı, ancak tam yıl için satış ve operasyonel kar beklentilerini bir miktar aşağı yönlü revize etti. Tabi bu revizyona rağmen, hisse fiyatı Q1 sonuçları sonrasında pozitif tepki verdi. Bu durum piyasanın revize edilen beklentilerin hala yüksek büyüme potansiyeline işaret ettiği görüşünü benimsediğini gösteriyor.
Tüm bunların yanında, ABD’de semaglutid bazlı (Ozempic/Wegovy) muadil (compound) uygulamalara FDA tarafından getirilen yasaklama süreci, yılın ikinci yarısında Novo Nordisk için reçeteli ilaç penetrasyonunu yeniden hızlandırabilir. Ayrıca Wegovy için CVS Health ile yapılan dağıtım anlaşması ve NovoCare Pharmacy ile doğrudan hastaya teslimat altyapısının kurulması, ABD pazarında marka kontrolünü güçlendirecek. Şirket Hims & Hers (#HIMS) ile de yakın zamanda bir işbirliği açıklamıştı.
Finansal Özet (Q1 2025)
| 2025 Q1 | 2024 Q1 | Yıllık Değişim | |
|---|---|---|---|
| Gelir | 78,09 milyar DKK | 65,3 milyar DKK | +19% |
| Net Kar | 29,03 milyar DKK | 25,44 milyar DKK | +14% |
| Faaliyet Karı (EBIT) | 36,89 milyar DKK | 31,84 milyar DKK | +16% |
| Brüt Kar Marjı | %84,6 | %84,2 | +0,4 puan |
| Serbest Nakit Akışı (FCF) | 32,34 milyar DKK | 17,65 milyar DKK | +83.1% |
| GLP-1 Gelirleri | 61,78 milyar DKK | 50,15 milyar DKK | +23% |
| • Ozempic | 32,72 milyar DKK | 28,44 milyar DKK | +15% |
| • Wegovy | 17,36 milyar DKK | 9,48 milyar DKK | +83% |
Öne Çıkan Gelişmeler
- R&D Gündemi:
- CagriSema adlı yeni nesil obezite tedavisi %15,7 oranında kilo kaybı sağladı. ABD onayı için 2026 başında başvuru planlanıyor.
- Ağızdan alınabilen semaglutid 25 mg için FDA başvurusu yapıldı. Bu ilaç obezite için oral formda onay alırsa bir ilk olacak.
- Regülasyon Riski:
- ABD’de “compounded GLP-1” ürünlerinin reçetesiz satışı, Wegovy ve Ozempic’in büyümesini sınırlıyor. Şirket bu duruma karşı agresif regülasyon savunması yürütüyor.
- ABD operasyonları halen GLP-1 reçetelerinin %50’sinden fazlasını elinde tutuyor ancak fiyat baskısı artıyor.
- Wegovy’nin Yayılımı: CVS Health, Wegovy’yi obezite tedavisinde tercih edilen GLP-1 ilacı olarak belirledi. Ayrıca Novo, Wegovy dağıtımını artırmak için #HIMS iş birlikleri + “NovoCare Pharmacy” online kanalını devreye aldı.
- FDA Müdahalesi: ABD Gıda ve İlaç Dairesi (FDA), semaglutid (Ozempic/Wegovy) için compound (muadil) versiyonlara artık izin verilmeyeceğini duyurdu. Bu kararın yılın ikinci yarısında reçeteli ilaç satışlarını hızlandırması bekleniyor.
- Fiyat Baskısı: Compound alternatiflerin düşük fiyatları nedeniyle özellikle ABD’de ortalama birim fiyatlar düştü. Ancak bu baskının yıl ortasından sonra azalması bekleniyor.
Beklenti Revizyonu (FY25)
Şirket yıl sonu beklentilerini aşağı yönlü revize etti:
| Metrik | Önceki Beklenti | Yeni Beklenti |
|---|---|---|
| Gelir Büyümesi | %16 – %24 | %13 – %21 |
| EBIT Büyümesi | %19 – %27 | %16 – %24 |
Şirketin orta nokta beklentisi şu anda:
Satış Büyümesi: %14
EBIT Büyümesi: %15
Bu değerler, analistlerin %18 gelir ve %23 EBIT büyüme tahminlerinin bir miktar gerisinde.
Coğrafi Dağılımda GLP-1 Performansı
| Bölge | Satış (mn DKK) | Büyüme (CER) | Pazar Payı (%) | Not |
|---|---|---|---|---|
| ABD | 25.552 | +%10 | %52,3 | Pazar lideri, ancak büyüme yavaşlıyor |
| Avrupa + Kanada | 7.070 | +%9 | %67,4 | Rybelsus ilacı ile destekli büyüme |
| Gelişen Pazarlar | 3.446 | +%16 | %54,4 | Victoza ilacı ciddi katkı sunuyor |
| Çin | 1.801 | +%26 | %80,9 | Güçlü büyüme, yeni sürpriz lider |
| Asya-Pasifik | 1.705 | +%14 | %61,8 | – |
| Toplam | 39.574 | +%11 | %54,0 global | Segment büyümeye devam ediyor |
Genel Değerlendirme
Novo Nordisk, GLP-1 sınıfı ilaçlar üzerinden kurduğu uzun vadeli büyüme tezini sürdürse de, ilk kez net bir şekilde “sistematik riskler” ile karşı karşıya kaldığını kabul etmiş durumda diyebiliriz. Özellikle ABD’de compound versiyonlar üzerinden yaşanan fiyat ve dağıtım baskısı, şirketin kısa vadeli beklentilerini düşürmesine sebep oldu. Ancak bu baskının kalıcı bir yapısal tehdide dönüşmesi FDA’nın doğrudan müdahalesiyle kısmen törpüleniyor
Ek olarak şirket, 2025’in ikinci yarısında daha sağlıklı bir fiyatlama ortamına geçileceğini varsayarak bu dönemi “geçici kar daralması ama kalıcı müşteri edinimi” şeklinde yönetmeye çalışıyor gibi görünüyor. #HIMS işbirliği, doğrudan dağıtım zinciri duyuruları (NovoCare Pharmacy) ve CVS gibi stratejik ortaklıklar bu açıdan kritik hamleler.
Operasyonel Güçlü Yönler
- GLP-1 segmenti hala çift haneli büyüyor : Ozempic +15%, Wegovy +83%. Compound alternatiflerin etkisine rağmen hacim tarafı güçlü.
- Brüt kar marjı %84,6 : İlaç sektöründe neredeyse tepe nokta.
- FCF +83% artışla 32,3 milyar DKK : Şirketin yatırım kapasitesi, hisse geri alımı ve Ar-Ge harcamaları için önemli alan yaratıyor.
- Net kar +14%, EBIT +16% – Satış büyümesi karlılığa etkili şekilde yansıtılmaya devam ediyor.
Tek bir problem var, bu olumlu görünüm, hisse fiyatı ile satışlar karşılaştırıldığında inanılmaz bir tezat görsel sunmaya devam ediyor:
İleriye Dönük Beklentiler & Senaryolar
Olumlu Senaryo (Baz)
- FDA’nın compound ilaçlara getirdiği kısıtlama yılın ikinci yarısında reçeteli satışları hızlandırabilir.
- CVS gibi zincirler Wegovy dağıtımında artan rol üstlenebilir.
- 2025 ikinci yarısında beklentiler yukarı yönlü revize edilebilir.
- 2025 FCF hedefi 100 milyar DKK’ye yaklaşırsa, hisse geri alımı yeniden hız kazanabilir.
Negatif Senaryo
- Compound versiyonların FDA tarafından tam anlamıyla kontrol altına alınamaması halinde GLP-1 segmenti kalıcı fiyat baskısıyla karşılaşabilir.
- Reçeteleme sayılarında yavaşlama görülürse (özellikle Wegovy tarafında), yeni müşteri kazanımı düşecektir.
- İkinci çeyrek itibarıyla beklentiler bir kez daha aşağı yönlü revize edilirse, piyasa tepkisi sertleşebilir.